周期之最，行业正经历着最长、幅度最大的下行周期： 销售金额和面积上，2021 年 7 月新房市场销售开始出现断崖式下跌，持续至今全国商品房销售金额已经连续 16 个月同比下跌，平均跌幅 22.3%；房价上，新房成交价已经连续环比下跌 15 个月，远超 2018 年(7 个月)、和 2014 年（8 个月）的下行水平，在城市表现上也出现了明显的分化，三四线价格下行压力更大，一二线城市房价相对坚挺，环比下跌城市数量从去年底以来持续保持高位。行业经历了历史上最长、幅度最大的调整周期，我们认为 2023 年 Q1 基本面有望开始缓慢修复，随着政策逐步生效、经济复苏，二季度销售在 2022年疫情影响低基数的基础上有望实现增长，三四季度保持相对稳定，基于一线/二线/三四线城市的销售面积占比分别为 6%/26%/68%，销售均价涨幅分别为 5.5%/1.2%/-1.7%的假设，我们预计 2023 年全国商品房销售面积增长1.2%，销售金额增长 5.8%。

　　供给侧加速出清，开工和投资持续走低： 2022 年受停贷烂尾风波冲击，行业信用风险持续发酵，房企资金流动性严重承压，供给侧加速出清，土拍市场持续越冷，开工面积和投资总额大幅缩水。在对 2023 年开工和投资的预判上，我们认为由于行业资金困境影响，能够进行新开工投资的主体减少，剩余有持续开发能力的主体受到资金压力、 2022 年新拿地大幅下降及房地产市场低迷等因素的影响，新开工仍会保持下降，降幅较 2022 年收窄为10.2%。土地投资方面， 2023 年一方面新拿地主体减少，另一方面未出险的房企在销售企稳后可能优先压降杠杆、解决资金困境，故 2023 年土地市场或仍难言乐观，土地购置费预计同比下降 10.1%，全年开发投资下降 6.8%。

　　城投平台杠杆亟待释放，行业有望迎来集中加杠杆机遇： 土地市场遇冷带来的财政压力贯穿 2022 年始终，财政收入减少造成地方政府负债率增加，导致城投债估值波动以及利差走阔，造成其偿债能力和再融资能力有所下降，非标违约可能性提升，城投债利息偿付承压，一方面由于城投公司摘牌地块并未真实入市，无法产生真实现金流入，未来偿债压力下，城投平台的杠杆亟待释放；另一方面，财政部发文严禁举债储备土地，并表示要继续控制地方隐性债务规模，城投杠杆亟待释放，叠加本轮周期底部房地价差关系更为良好，行业有望迎来高质量加杠杆机遇。

　　明年有望迎来收并购大年，行业龙头率先受益： 中央经济工作会议表述中，强调要推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，释放了较为明确的保优质主体和头部房企的信号。过往几年的中央工作会议对于供给侧的改革并未明确提及，但是本次明确提出满足行业合理融资需求，而且重点提到推动行业并购重组，未来出险房企（落后产能）的风险化解或将很大程度上依赖于行业并购重组的推动，叠加行业股权融资开展，我们认为明年有望迎来行业收并购的大年，中长期看，由于融资资金和预售资金的使用监管变严，以往的现金滚动模式被打破，民企缩表或成为未来趋势，行业的资产复债表稳定不代表民企资产负债表稳定，行业集中度未来或将提升，剩余龙头房企将有望借着行业加速整合的东风，进一步提升市场份额。

　　我们对于行业机会的观点： 我们认为 23 年行业机会主要集中在一二线城市，三四线城市较难有系统性机会，行业未来有望存在一波高质量集中加杠杆的机遇，从企业发展方向层面看，房地产市场中强者恒强的格局较难打破。

　　优质房企重点关注： 1、经营改善，如金地集团； 2、信用改善，如新城控股；3、收并购机遇，如保利发展、招商蛇口； 4、集团资源整合，如华发股份、南山控股。

　　风险因素： 房地产政策放松不及预期、房地产市场调整超预期。